新股募资不足现象成为常态 询价新规效果较为显著

今年9月18日，上交所发布了新修订后的《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》、《上海证券交易所科创板发行与承销规则适用指引第1号——首次公开发行股票》;当天，深交所也发布了新修订的《创业板首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》。上述规章制度主要剑指注册制下新股发行询价问题，也被市场解读为“询价新规”。

在沪深交易所未对相关询价规则进行修订前，科创板与创业板新股询价与定价由于需要遵循“高价10%剔除”以及“四值孰低”的原则，导致产生了多方面的问题。比如一方面，发行人、主承销商在新股询价、定价过程中没有任何的话语权与定价权，客观上已被边缘化了，这显然是值得商榷的。询价机制下，新股定价虽然是通过询价产生的，但发行人与主承销商显然也不可缺位。

另一方面，新股募资不足的现象成为常态。在科创板试点注册制的初期，由于实行市场化发行，科创板新股高发行价格、高发行市盈率、高超募的“三高”发行较为普遍。比如科创板公司中微公司的发行市盈率就高达170倍，远远高于沪深主板23倍的高压线。但此后，科创板发行市盈率逐渐走低，主要受“高价10%剔除”以及“四值孰低”原则的影响。极端情形下，个别新股的机构报价竟然出奇地一致，也被市场质疑为询价机构间存在串通报价问题。而且，还常常出现入围报价的最高价和最低价仅差几分钱的情况。这一切都导致发行价格的走低，也往往导致新股募资不足现象的产生。

正是在这一背景下，与沪深主板一样，科创板与创业板新股也频频上演“新股不败”的神话。在规则调整前，只有2019年12月4日上市的科创板新股建龙微纳在挂牌当天即出现破发，此后再无破发的案例。之所以如此，显然与旧版规则存在短板是分不开的。

截至目前，询价新规实施已有月余，从结果来看，效果较为显著。有券商研究数据显示，规则修订前，科创板、创业板的有效报价区间宽度中枢分别为0.4%、0.6%。而询价新规落地后，报价则较为分散，科创板、创业板的有效报价区间宽度中枢分别拓展为20.3%、16.9%。有效报价区间宽度中枢的提升，为新股更加灵活确定发行价格创造了条件。

此外，“四值孰低”原则也遭遇突破。如新规之下已有高铁电气、百胜智能等7只新股的发行价格超过了“四值”孰低值，超出幅度从0.07%-7.27%不等。突破“四值孰低”原则的背后，意味着发行价格的提高。

询价新规下，新股集中报价现象不再出现，发行人、主承销商也拥有了一定的话语权。更重要的是，科创板与创业板新股募资不足的现象已大为缓解。毫无疑问，这将有助于发挥科创板与创业板的融资功能，也有助于科创板与创业板对实体经济的支持。

新股发行价格的提高，将会产生两方面的后果：一是新股上市后的投资风险更大，涨幅收窄，打新收益下滑，这在多只新股中已有所表现。二是新股频频出现破发现象，“新股不败”神话开始破灭。比如，10月22日为科创板新股中自科技挂牌日，但该股开盘即出现破发，且全天最高价也低于发行价。10月25日，创业板新股可孚医疗、科创板新股凯尔达开盘均出现破发。中签投资者不仅没有分食到新股红利，反而出现了亏损。科创板与创业板出现新股集中破发现象，毫无疑问不是偶然的。

询价新规下多只新股出现破发，个中的意义是不言而喻的。询价新规下，新股发行更趋市场化，客观上也表明新股隐藏的风险开始暴露，也倒逼投资新股时，需要保持审慎的心态;否则，就有可能遭遇或亏损，或套牢的命运。(曹中铭)

关键词： 上交所 询价新规 市盈率 高超募